مقدمه

در حال حاضر ايران با دارا بودن 137 ميليارد بشكه ذخاير قابل استحصال، روزانه تنها 4 ميليون و 200 هزار بشكه از آن برداشت مي كند (Energy Information Administration, 2012). در حالي كه بر اساس برنامه پنجم توسعه، ظرفيت توليد تا 5 ميليون و 150 هزار بشكه در روز مي باشد. براي تحقق اين حجم از برداشت، حدود 170 ميليارد دلار سرمايه گذاري تا پايان برنامه پنجم لازم است (مؤسسه مطالعات بين المللي انرژي 1391). استفاده از رويكردهاي مشاركت در توليد برخلاف قانون اساسي و قانون نفت بوده و به كارگيري شيوه هاي خريد خدمت مثل بيع متقابل نيز انگيزه كافي براي شركت هاي پيمانكار خارجي را جهت سرمايه گذاري ايجاد نمي كند. علاوه بر اينكه، تشديد تحريم هاي بين المللي عليه كشور نيز راهكارهاي جذب سرمايه خارجي را با مشكل مواجه ساخته است.

شركت ملي نفت ايران، با كوچك كردن بسته واگذاري و جدا كردن بسته تأمين مالي از بيع متقابل در توسعه فازهاي 9 و 10 پارس جنوبي تا حدي به سمت تأمين منابع مالي پروژه محور در اين صنعت حركت كرد. از مهم ترين اركان اين رويكرد جديد تأمين مالي، توجه جدي به توجيه پذيري مالي و عايدات خود پروژه و كم رنگ شدن ضمانت هاي دولتي و حكومتي بود. در اين نوع تأمين مالي، تهيه طرح توجيهي پروژه داراي اهميت خاص بوده و انعطاف شركت مادر براي تأمين مالي از ساير منابع بيشتر و ضمانت ها نيز عمدتاَ با پشتوانه دارايي ها و عوايد پروژه است. با تنگ تر شدن حلقه محدوديت هاي مالي بين المللي از يك سو، و محدود بودن منابع ارزي كشور، رويكرد جديد صنعت نفت تأمين منابع مالي پروژه از طريق ابزارهاي مالي اسلامي مي باشد. به طوري كه در توسعه فازهاي 15 و 16 پارس جنوبي تأمين مالي طرح با استفاده از انتشار اوراق مشاركت اسلامي بوده است. در نهايت، با ايجاد زيرساخت هاي قانوني و حقوقي در سال هاي اخير امكان انتشار صكوك در بخش بالادستي نفت فراهم شده است.

در اين تحقيق، پس از مرور ادبيات در دو حوزه تأمين مالي اسلامي و تأمين مالي پروژه محور به عنوان مبناي انتشار صكوك پروژه محور اسلامي، كه مبتني بر توجيه پذيري پروژه مي باشد، وضعيت فعلي تأمين مالي پروژه محور در بخش بالادستي نفت كشور، با يك مطالعه موردي بررسي شده تا با توجه به وضعيت موجود ابزارهاي مالي اسلامي(صكوك) قابل كاربرد در تأمين مالي بخش بالادستي نفت به عنوان مكمل اوراق مشاركت معرفي شوند.

اهميت تحقيق

روش هاي سنتي تأمين مالي در بخش بالادستي نفت، به واسطه اتكاء بر منابع داخلي وزارت نفت و منابع مالي پيمانكار يا كنسرسيوم پيمانكاران از طريق قراردادهاي خريد خدمت در قالب بيع متقابل از كارايي لازم برخوردار نيست. تغييرات محيط بين المللي در جهت تشديد تحريم ها و سخت شدن امكان تأمين مالي از طريق فاينانس نيز بر مشكلات افزوده است. از اين رو، بررسي شيوه هاي جديد تأمين مالي قابل كاربرد در بخش بالادستي نفت كشور حايز اهميت است. با توجه به شرايط موجود، تأمين مالي بخش بالادستي نفت زماني اهميت بيشتري پيدا خواهد كرد كه تأمين مالي زيرساخت هاي عمراني و برنامه هاي توسعه اقتصادي كشور وابستگي زيادي به درآمدهاي حاصل از اين بخش داشته باشد. از ديگر مواردي كه بررسي شيوه هاي جديد را اجتناب ناپذير مي نمايد، موضوع مخازن مشترك در مرزهاي آبي و خاكي ايران با كشورهاي همسايه است. در اين بخش، ضمن بررسي ابعاد مختلف اهميت موضوع، تأمين مالي بخش بالادستي نفت، ميزان سرمايه گذاري مورد نياز و محل تأمين آن بر پايه پيش بيني هاي برنامه پنجم و بر اساس اسناد بالادستي بخش نفت بررسي شده و نهايتاً ميزان منابع و مصارف در جدول تراز سرمايه گذاري صنعت نفت مقايسه خواهند شد.

جايگاه نفت و گاز ايران

بر اساس منابع اطلاعاتي بين المللي در حوزه انرژي، ايران در سال 2011 داراي 137 هزار ميليون بشكه ذخاير اثبات شده نفت بوده است كه پس از عربستان، ونزوئلا و كانادا در رتبه چهارم قرار دارد(Oil & Gas, Journal, 2011). اين ميزان ذخاير، حدود 12درصد مجموع ذخاير كشورهاي عضو اوپك و9.3 درصد كل ذخاير دنيا است. بر اساس گزارش مورد تأييد اوپك در پايان سال 2011، مجموع ذخاير اثبات شده گازي ايران 1.046 هزار ميليارد فوت مكعب بوده است كه پس از روسيه در رتبه دوم دنيا قرار گرفته است. از اين ذخاير، حدود 68درصد در دريا و 32 درصد در خشكي قرار دارد.

اهميت تأمين مالي نفت در ميادين مشترك

درآمدهاي حاصل از صادرات محصولات بخش بالادستي نفت، همواره قسمت اعظمي از منابع درآمدهاي ارزي كشور بوده است. وابستگي بودجه هاي عمراني و توسعه زيرساخت هاي كشور به درآمدهاي حاصل از اين بخش، بهره برداري صيانتي و برنامه ريزي شده از مخازن هيدروكربوري را مي طلبد. در سال هاي اخير، به دلايلي از جمله عدم دسترسي به منابع مالي جهت اجراي پروژه هاي توسعه اي اين بخش، برداشت از مخازن را با مشكل مواجه كرده است.

چنانچه عدم برداشت مربوط به مخازن مستقل و داخلي باشد، تنها برداشت از اين مخازن را
به تأخير مي اندازد، اما چنانچه عدم امكان برداشت مربوط به مخازن مشترك با كشورهاي همسايه باشد، علاوه بر ايجاد موانع در دسترسي به اهداف چشم انداز توسعه اقصادي اجتماعي، عواقب جبران ناپذيري را به دنبال خواهد داشت كه از دست دادن حقوق و منابع ملي، به نفع كشورهاي مشترك حداقل پيامد آن خواهد بود. بر اين اساس، در برنامه پنجم توسعه بر اولويت برداشت
از مخازن مشترك تأكيد و بر تكميل طرح هاي توسعه در ميدان گازي پارس جنوبي تصريح
شده است.

وضعيت جاري مخازن مشترك

در حال حاضر ايران داراي 20 ميدان مشترك، مشتمل بر 35 مخزن مشترك با كشورهاي همسايه است كه 17مخزن در آب هاي خليج فارس و 18 مخزن در خشكي است. در اين ميادين مشترك، تعداد 16 مخزن مشترك با عراق، 7 مخزن با امارات، 4 مخزن با عربستان سعودي، 2 مخزن با قطر، 2 مخزن با كويت و همچنين 2 مخزن مشترك با كشور تركمنستان است (ر.ك: پناهي نژاد و همكاران، 1391). بر اساس آمارهاي شركت ملي نفت ايران، حدود 50 درصد ذخاير گاز طبيعي ايران در مخازن مشترك قرار گرفته است. در حالي كه سهم برداشت ايران در همه مخازن مشترك نسبت به كشورهاي همسايه حتي عراق كمتر است. البته ميزان برداشت ايران از مخازن مشترك با تركمنستان 3 ميليون متر مكعب در روز بوده و سهم برداشت كشور همسايه نامشخص است.

در حال حاضر، قطر به عنوان مهم ترين شريك ايران در ميادين مشترك گاز به طور متوسط روزانه 360 ميليون متر مكعب گاز طبيعي از ميدان مشترك گازي پارس جنوبي برداشت مي كند و در طرح هاي توسعه اي خود، به زودي ظرفيت توليد خود را به 450 ميليون متر مكب در روز خواهد رساند. اين كشور، هم اكنون برنامه هايي براي برداشت سهم ايران در پارس جنوبي را در نظر دارد.

اطلاعات كامل مربوط به مخازن مشترك و سهم برداشت هر يك از شركا در جدول شماره يك آمده است.

جدول 1. ميادين مشترك نفت و گاز ايران به تفكيك مخازن و سهم برداشت منبع: ايرانمنش، مؤسسه مطالعات بين المللي انرژي.1391

نام ميدان	تعداد مخزن مشترك	نام كشور مشترك	ميزان برداشت ايران	ميزان برداشت كشور همسايه
گاز پارس جنوبي	1	قطر	290ميليون متر مكعب در روز	360 ميليون متر مكعب در روز
لايه نفتي پارس جنوبي	1	قطر	صفر	450 هزار بشكه در روز
8 ميدان نفتي مشترك، نفت شهر، آبان، دهلران، پايدار غرب، آذر، آزادگان، يادآوران و اروند	16	عراق	130 هزار بشكه در روز	295 هزار بشكه در روز
3 ميدان نفتي و گاز مشترك؛ سلمان، نصرت و فرزام	7	امارات	56 هزار بشكه در روز	136 هزار بشكه در روز
4 ميدان نفتي و گازي مشترك فروزان، اسفنديار، فرزاد ب و فرزاد الف	4	عربستان	42 هزار بشكه در روز	450 هزار بشكه در روز
1 ميدان نفتي و گازي مشترك به نام آرش	2	كويت	صفر	صفر
1 ميدان نفتي و گازي مشترك بنام هنگام	2	عمان	4000 بشكه در روز	1000بشكه در روز
1 ميدان گازي مشترك به نام گندلي	2	تركمنستان	3 ميليون متر مكعب در روز

سرمايه گذاري مورد نياز در بخش نفت و گاز

بر اساس اسناد بالادستي بخش نفت كشور، براي دسترسي به اهداف برنامه پنجم توسعه اقتصادي اجتماعي كشور در حوزه نفت و گاز، سرمايه گذاري هايي به شرح ذيل تا پايان برنامه پنجم مورد نياز خواهد بود (ر.ك: شافعي و صبوري ديلمي، 1387).

در بخش بالادستي نفت با توجه به استانداردهاي قابل قبول براي سرمايه گذاري در خشكي و دريا جهت ظرفيت سازي مورد نياز و همچنين جبران افت توليد 7 درصد در سال تا سال 1394، به بيش از 50 ميليارد دلار سرمايه گذاري نياز مي باشد. در بخش گاز تا سال 1394 بر اساس برنامه هاي پيش بيني شده، به حدود 50 ميليارد دلار سرمايه گذاري در بخش بالادستي و تأسيسات فرآورش گاز و بيش از 20 ميليارد دلار سرمايه گذاري در بخش پايين دستي (شامل خطوط و تأسيسات انتقال و توزيع) مورد نياز است.

در بخش پتروشيمي، بر اساس طرح هاي مورد نظر تا سال 1394، به حدود 30 ميليارد دلار سرمايه گذاري نيازخواهد بود. براي طرح هاي بهينه سازي مصرف انرژي و توسعه NGV و ساير طرح هاي لازم، براي احداث زيربناها و همچنين نوسازي تأسيسات موجود نيز به ميلياردها دلار سرمايه گذاري ديگر تا افق 1394 مورد نياز است. همچنين براي ظرفيت سازي اضافي پالايشي به ميزان 5/1 ميليون بشكه در روز، و نيز ساير سرمايه گذاري هاي مرتبط و بهينه سازي پالايشگاه ها تا سال 1394، به حدود 20 ميليارد دلار سرمايه گذاري نياز خواهد بود.

بنابراين، مجموع رقم سرمايه گذاري براي نيل به اهداف سند چشم انداز در صنعت نفت و گاز تا سال 1394 براي ايران، حداقل معادل 170 ميليارد دلار مي باشد.

محل تأمين منابع مورد نياز در بخش نفت و گاز

بر اساس برنامه پنجم توسعه اقتصادي اجتماعي كشور، سرمايه مورد نياز براي دسترسي به اهداف برنامه از سه طريق برنامه ريزي شده است. بخش عمده آن بايد از منابع داخلي تأمين شود. قسمتي از طريق قراردادهاي خريد خدمت توسط پيمانكار تأمين شده و مابقي نيز از طريق فاينانس تأمين خواهد شد. سهم هر يك از آنها، بدين شرح است:

تأمين حداقل 42 درصد از منابع مورد نياز معادل 70 ميليارد دلار توسط بخش داخلي؛

تأمين 20 درصد از منابع مورد نياز معادل 35 ميليارد دلار از طريق فاينانس؛

تأمين 38 درصد از منابع مورد نياز معادل 65 ميليارد دلار از طريق بيع متقابل؛

به نظر مي رسد، با توجه به تشديد تحريم ها عليه ايران و عدم امكان تأمين مالي از طريق منابع بين المللي، مهم ترين و شايد تنها منبع تأمين مالي بخش نفت منابع داخلي باشد. در حال حاضر، علاوه بر منابع داخلي وزارت نفت قسمتي از منابع صندوق توسعه ملي نيز براي بخش نفت تخصيص داده شده كه رقم قابل توجهي نيست. لازم به يادآوري است كل منابع صندوق توسعه ملي در سال 1391، حدود 40 ميليارد دلار برآورد شده است (ر.ك: پناهي نژاد و ديگران، 1391).

در جدول شماره 2، ميزان سرمايه گذاري مورد نياز، تحت عنوان مصارف، در بخش هاي مختلف نفت و گاز و همچنين محل تأمين آن، تحت عنوان منابع، براي دستيابي به اهداف برنامه پنجم توسعه بر اساس اسناد بالادستي بخش نفت با هم مقايسه شده است. سهم هر يك از منابع و مصارف، به تفكيك رقم و درصد در جدول قابل مشاهده مي باشد.

جدول2- ترازنامه سرمايه گذاري صنعت نفت در افق 1394 منبع: خالقي و محاسبات نويسنده

همان طور كه در جدول ديده مي شود، براي دستيابي به اهداف برنامه پنجم توسعه در حوزه نفت و گاز، حدود 170 ميليارد دلار سرمايه گذاري لازم است. بر اساس برنامه تأمين، حدود 42 درصد از اين حجم سرمايه از طريق بخش داخلي و 58 درصد از طريق منابع مالي غيرداخلي مشتمل بر منابع مالي پيمانكاران و يا فاينانسورها خواهد بود.

در اينجا دو سؤال مطرح مي شود: اول اينكه، آيا حجم منابع داخلي مي تواند پاسخگوي نياز تعريف شده باشد. دوم اينكه، با توجه به تغيير شرايط و تشديد فشارهاي مالي بين المللي، چگونه مي توان جايگزيني براي منابع مالي غيرداخلي پيدا كرد؟

چنانچه فرض كنيم منابع داخلي پاسخگوي تأمين منابع لازم در حد برنامه ريزي شده باشد، بحث جايگزيني منابع خارجي اجتناب ناپذير است. يكي از فرصت هاي جديد كه مي تواند تا حدي در حل مسئله تأمين مالي بخش بالادستي نفت مفيد باشد، توسعه ابزارهاي بازار سرمايه و فراهم شدن زيرساخت هاي به كارگيري ابزارهاي مالي اسلامي در اين بازار است. ابزارهاي مالي اسلامي، با رويكرد پروژه محور مي توانند قسمتي از نقدينگي سرگردان موجود در جامعه را بواسطه داشتن جذابيت براي همه گروه هاي سرمايه گذار، اعم از ريسك گريز و ريسك پذير جذب كرده و در كنار منابع مالي بانك ها، به تأمين مالي پروژه هاي بخش بالادستي نفت كمك كنند.

روش تحقيق

موضوع تأمين مالي اسلامي و ابزارهاي مالي اسلامي(صكوك) به عنوان بستر تحقيق حاضر، خود موضوعي جديد بوده و علي رغم نيازهاي داخلي، شناخت كافي در بين تصميم گيرندگان مالي بنگاه هاي اقتصادي و حتي مؤسسات پولي و مالي داخلي نسبت به آن وجود ندارد. از سوي ديگر، اين سيستم عمومي بايد متناسب با الزامات و نيازمندي هاي بخش بالادستي نفت اختصاصي و اصلاح شود. بهترين راهكار دسترسي به نتايج كاربردي و معتبر، ارجاع به نظر خبرگان با استفاده از مصاحبه هاي نيم ساختاريافته است. حوزة شمول خبرگان دربرگيرنده سه حوزه مرتبط مي باشد:

1. مديريت استراتژيك در حوزه مالي و سرمايه گذاري صنعت نفت؛

2. شركت هاي تأمين سرمايه به عنوان فعالان اين حوزه از كسب و كار و مشاورين عرضه؛

3. سازمان بورس اوراق بهادار كشور، به خصوص اعضاي محترم شوراي فقهي، شركت بورس و اوراق بهادار تهران و بورس كالاي ايران به عنوان متوليان قانوني.

همچنين مدل هاي ارايه شده در بخش نتايج محصول فرايند ذيل است:

شكل 1: فرايندپيشنهاد مدل هاي ارايه شده در بخش نتايج

1. تعيين نوع نياز سرمايه گذاري در بخش بالادستي نفت منتج از مصاحبه ها؛

2. طراحي مدل اوليه؛

3. تبادل نظر با مديران شركت هاي تأمين سرمايه و مؤسسات پولي و مالي در راستاي اصلاح و عملياتي بودن مدل؛

4. تبادل نظر با مديريت پژوهش، توسعه و مطالعات اسلامي سازمان بورس و اوراق بهادار از جهت وفق با ضوابط و مقررات؛

5. تبادل نظر با معاونت سرمايه گذاري شركت ملي نفت ايران و در صورت لزوم اصلاح مدل ارايه شده در چرخه قبل؛

6. تعيين چارچوب هاي كلي مدل هاي تأمين مالي اسلامي قابل كاربرد در بخش بالادستي نفت كشور.

ازاين رو، اين تحقيق با استفاده از رويكردي كيفي با تمركز بر روش تحقيق تفسيري مبتني بر نظر خبرگان انجام شده است.

پيشينه تحقيق

نظر به بين رشته اي بودن تحقيق، جستجوي پيشينه در سه حوزه اجتناب ناپذير بود:

1. تأمين مالي پروژه محور در بخش بالادستي نفت. تاكنون تحقيقات زيادي در حوزة روش ها و ابزارهاي تأمين مالي پروژه هاي زيرساخت انجام شده است. اما در بخش بالادستي نفت، به دليل به كارگيري رويكرد بيع متقابل در سال هاي پس از انقلاب اسلامي، به مدت طولاني بيشتر توجه محققان داخلي به ابعاد مختلف اين شيوه بوده و در اكثر موارد، سعي بر ارايه و تشريح روش هاي مرسوم و بيان ويژگي هاي هر يك متناسب با اين بخش بوده و به طور خاص به موضوع تأمين مالي پروژه پرداخته نشده است؛ چراكه تا پيش از تغيير استراتژي شركت نفت و گاز پارس، به نمايندگي از شركت ملي نفت ايران در طرح توسعه فازهاي 9 و 10 پارس جنوبي مبني بر به كارگيري رويكرد تأمين مالي پروژه محور، استفاده از ساير روش ها مرسوم و عملياتي بوده و توجه محققان به آسيب شناسي و كاربردي تر ساختن آنها بوده است. از سوي ديگر، منابع لاتين در حوزه هايي ورود پيدا كرده اند كه عملياتي سازي آنها در بخش بالادستي به دليل مغايرت با قوانين يا دلايل فني امكان پذير نبوده است. در ذيل برخي از تحقيقات انجام شده در اين حوزه اشاره مي شود:

كالبد شكافي سرمايه گذاري هاي صنعت نفت (گروه نويسندگان، 1379)، توسعه ميادين نفت و گاز، ساختارها و رويكردهاي اجراي پروژه (كاشاني، 1388)، ارزيابي و اولويت بندي شيوه هاي مناسب تأمين مالي خارجي مورد استفاده در پروژه هاي زيرساختي كشور، مطالعه موردي: بخش نفت (رحيمي و خواجه زاده دزفولي، 1389).

در موضوع تأمين مالي پروژه محور نيز منابع عمدتاً غيرفارسي بوده و در داخل كشور، به دليل وجود رويكردهاي سنتي و شركتي تأمين مالي به اين موضوع پرداخته نشده است. مهم ترين منابع استفاده شده به عنوان پايه تحقيق حاضر عبارتند از: تأمين مالي پروژه هاي انرژي در اقتصادهاي نوظهور(Razavi, 2007) با موضوع تأمين مالي پروژه هاي نفت و گاز در كشورهاي در حال توسعه، اصول تأمين مالي پروژه هاي زيرساخت(Tan, 2007) با موضوع كليات و چارچوب هاي تأمين مالي پروژه محور، تأمين مالي پروژه اي مدرن(Esty, 2004)، با موضوع مطالعات موردي تأمين مالي پروژه ها و همچنين كتاب تأمين مالي پروژه محور در پروژه هاي ساخت(Merna & Chau, 2010) با موضوع مهندسي مالي در پروژه هاي ساخت.

2. تأمين مالي اسلامي. از آنجا كه كارشناسان و صاحب نظران بازار سرمايه آشنايي كمتري با پروژه و مسايل خاص آن دارند، در تحقيقات بيشتر با رويكرد تأمين مالي شركتي و ابزارهاي بدهي متكي به اعتبار و ترازنامه باني سعي در توسعه نظام مالي داشته اند. اما تحقيقات صورت گرفته در كشور، با موضوع خاص تأمين مالي اسلامي و با رويكرد معرفي ابزارهاي نوين، بيشتر در دهه گذشته انجام شده است. در اينجا مهم ترين آنها به صورت مختصر اشاره مي شوند.

بررسي فرايند تأمين مالي از طريق انتشار اوراق صكوك (نجفي، 1385)، بررسي صكوك اجاره (سروش، 1386)، تعيين اصول كاركردي مؤسسات مالي اسلامي و مقايسه آن با مدل هاي عمومي غربي (پيره، 1386)، اوراق صكوك: تعريف، انواع و ساختار (رضوي و پهلوان، 1386)، صكوك، رايج ترين ابزار تأمين مالي اسلامي: ساختار، فرايند طراحي و چالش هاي پيش رو (باباقادري و فيروزي، 1386)، مباني شرعي اوراق بهادار اسلامي (تسخيري، 1387)، ابزارهاي مالي اسلامي (موسويان، 1387)، مديريت مالي ريسك هاي مالي ساختارهاي صكوك (ارسلان طريق، 2004)، بررسي فرايند تأمين مالي از طريق انتشار اوراق اجاره (موسويان و كريمي، 1388)، صكوك سلف؛ ابزاري مناسب براي تأمين مالي و پوشش ريسك (فراهاني فرد، 1388)، تبديل به اوراق بهادارسازي املاك و مستغلات (عليزاده و سيف الديني، 1388).

3. ابزارهاي مالي اسلامي در تأمين مالي پروژه ها. پس از به كارگيري اوراق مشاركت در تأمين مالي پروژه طرح نواب توسط شهرداري تهران در سال 1373، براي اولين بار بحث هاي فقهي و علمي به طور جدي در داخل براي كاربرد گسترده آن شروع و منجر به كاربرد گسترده از اين روش شد. البته بيشتر موارد توسط بانك مركزي و در راستاي اجراي سياست هاي پولي انجام شد. پس از مطرح شدن كاركردهاي صكوك توسط منذرقحف در سال 1997، اين موضوع دامنة جهاني پيدا كرده و تشكيلات و مؤسساتي در همين راستا تشكيل و چارچوب هاي عملياتي آن ارايه و فرايند انتشار آن ضابطه مند شد. وجود تجربه انتشار اوراق مشاركت در داخل و همچنين انجام ترجمه، تأليفات و تحقيقاتي كه در اين زمينه انجام شد، منجر به اقبال مجدد و ديد گسترده تر به موضوع ابزارهاي تأمين مالي اسلامي شد. به طوري كه در سال 1386، كميته تخصصي فقهي سازمان بورس اوراق بهادار در همين راستا تشكيل شد. يكي از مهم ترين تحقيقات انجام شده با موضوع تأمين مالي پروژه از طريق ابزارهاي مالي اسلامي، مقالة نقش اوراق صكوك در تأمين مالي بخش مسكن (موسويان، 1388) مي باشد.

مرور ادبيات در حوزه مالي اسلامي
تأمين مالي اسلامي

تأمين مالي اسلامي، نوعي تأمين مالي رايج در كشورهاي اسلامي است كه مبتني بر اصول شرعي و ضوابط كلي معاملات در فقه مي باشد. در اين سيستم، دريافت و پرداخت بهره، ضرر و ضرار، غرر و اكل مال به باطل ممنوع مي باشد. اين در حالي است كه سازوكار بازار پول و سرمايه در كشورهاي غيراسلامي، مبتني بر بهره بوده و از اين جهت سيستم تأمين مالي سنتي كاملاً با سيستم اسلامي متمايز است. از ديدگاه تخصصي، سيستم تأمين مالي اسلامي بر پايه عقود شرعي بوده و با هدف جايگزين كردن ابزارهاي مالي مبتني بر بهره، بخصوص ابزارهاي با درآمد ثابت به كار گرفته مي شود. در اكثر كشورهاي اسلامي، هر دو سيستم به طور موازي وجود دارد، اما ايران تنها كشوري است كه صرفاً از سيستم مالي اسلامي استفاده مي كند.

ابزار تأمين مالي اسلامي

ابزار تأمين مالي اسلامي صكوك مي باشد. اصطلاح صكوك براي ابزارهاي مالي اسلامي، نخستين بار در سال 2002 ميلادي در جلسه كميته فقهي بانك توسعه اسلامي براي ابزارهاي مالي اسلامي پيشنهاد شد (سروش، 1386، ص 15). دايرةالمعارف قاموس عام لكل فن و مطلب، در مورد واژه صكوك چنين بيان مي كند:

صك به معناي سند و سفته است و معرب واژه چك در فارسي است. عرب ها اين واژه را توسعه دادند و آن را بر كليه انواع حوالجات و تعهدات به كار بردند. آنها اين واژه را بر كتاب به صورت عام و بر سند اقرار به مال، به صورت خاص اطلاق كردند. در عرف عرب اين واژه، حواله، انواع سفته، سند و هرآنچه كه تعهد يا اقراري از آن ايفاد شود را شامل مي شود (نجفي، 1385).

از آنجا كه صكوك نوعي اوراق بهادار است، بهتر است از واژه اوراق ، كه در زبان فارسي ملموس و داراي پيشينه است، به جاي صكوك استفاده شود.

كميته تخصصي فقهي سازمان بورس اوراق بهادار، صكوك را اين گونه تعريف مي كند:

اوراق بهاداري هستند كه بر اساس قراردادهاي شرعي منتشر مي شوند و نشان دهنده مالكيت مشاع دارندگان آن، در دارايي مبناي انتشار اوراق مي باشند و دارايي عبارت است از: هر نوع مال منقول يا غيرمنقولي است كه بتواند موضوع قرارداد قرار گيرد و مشخصات مندرج در ضوابط اوراق را داشته باشد (مصوبات كميته تخصصي فقهي سازمان بورس، 1386).

استاندارد شمارة 17، شريعت سازمان حسابداري و حسابرسي نهادهاي مالي اسلامي نيز صكوك را اين گونه تعريف كرده است: گواهي هايي با ارزش اسمي يكسان، كه پس از اتمام عمليات پذيره نويسي، بيانگر پرداخت مبلغ اسمي مندرج در آن توسط خريدار به ناشر است و دارندة آن مالك يك يا مجموعه اي از دارايي ها، منافع حاصل از دارايي و يا ذي نفع يك پروژه يا يك فعاليت سرمايه گذاري خاص مي شود (AAOIFI, 2004, Standard, No. 17).

به نظر مي رسد، تعريف دوم از دقت بيشتري برخوردار باشد؛ چراكه دقيقاً موارد انتشار را كه شامل مالكيت دارايي(مثل اوراق مشاركت)، مالكيت منافع دارايي(مثل اوراق اجاره) و انتفاع از منافع يك پروژه(مثل اوراق منفعت) را به صراحت بيان كرده است در حالي كه در تعريف اول، همه اين موارد در ضمن كلمه دارايي آمده است.

مرور ادبيات در حوزه تأمين مالي پروژه محور
تأمين مالي پروژه محور

تاكنون تعريف واحدي از تأمين مالي پروژه محور، كه مورد قبول همگان باشد، ارائه نشده است. در حوزه تأمين مالي تعريف واحدي در اين خصوص وجود ندارد؛ چراكه موضوع تأمين مالي بسيار پويا و اساساً در حال تغيير و تكامل است. در ذيل به مرور برخي از آنها مي پردازيم:

براساس نظر فابوزي و نويت (2000) تأمين مالي پروژه محور عبارت است از: تأمين مالي يك واحد مشخص اقتصادي، كه اساساً رضايت وام دهندگان از جريانات نقدي و عايدي هاي آن واحد اقتصادي، به عنوان منبع بازپرداخت وام بوده و اموال واحد اقتصادي به عنوان رهن، در اختيار وام دهندگان قرار مي گيرد . در اين تعريف، منظور از واحد اقتصادي ، شخصيت مستقل حقوقي و اقتصادي شركت پروژه است. در اين تعريف، تأكيد بر بازپرداخت ها از محل عوايد و جريانات نقدي پروژه شده است.

استي (2004) نيز چنين تعريف مي كند: تأمين مالي پروژه اي دربرگيرنده خلق شركت پروژه اي است كه از نظر حقوقي و اقتصادي مستقل بوده و تأمين مالي آن بر پايه بدهي بدون حق رجوع (و سهام متعلق به يك يا چند باني شركت) باشد. هدف از ايجاد آن، تأمين مالي يك پروژه خاص (معمولاً يك دارايي سرمايه اي) با دوره عمر محدود مي باشد (Esy, 2004).

در اين تعريف، دو ويژگي از تأمين مالي پروژه مورد تأكيد قرار گرفته است: اول، استقلال دارايي هاي شركت پروژه از شركت مادر و دوم، بدهي بدون حق رجوع كه تأكيد بر حق رجوع وام دهندگان به جريانات نقدي و دارايي هاي پروژه دارد.

مرنا و اون (1998) اعتقاد دارند تأمين مالي يك پروژه خودگردان، كه در آن توجه اصلي وام دهندگان براي بازپرداخت به جريانات نقدي حاصله از پروژه مي باشد، حداقل يك بار عمليات شروع شده و دارايي هاي پروژه به عنوان وثيقه وام خواهد بود. وام دهندگان فاقد حق رجوع بوده، يا با حق رجوع محدود به بانيان پروژه مي باشند (Merna & Owen 1998).

مرنا و چو (2010) نيز در بيان مفهوم تأمين مالي پروژه محور اين گونه بيان مي كنند:

تأمين مالي يك پروژه (يا تعدادي از پروژه ها) خودگردان، كه ساختار آن متشكل از تعدادي موافقت نامه و قرارداد بين وام دهندگان، بانيان پروژه و ساير ذي نفعان بوده كه به صورت يك واحد اقتصادي ايجاد شده است. وام دهندگان و سرمايه گذاران براي ضمانت ها و بازپرداخت وام ها به جريانات نقدي و دارايي هاي پروژه متكي هستند. وام دهندگان با حق رجوع محدود و يا بدون حق رجوع به بانيان پروژه هستند (Merna & Chu, 2010).

در تمامي اين تعاريف، تأكيد به استقلال مالي پروژه از شركت مادر دارد، به طوري كه در همه آنها بر دو اصل تأكيد شده است: اول، تكيه وام دهندگان به جريانات نقدي و دارايي هاي پروژه و دوم، عدم حق رجوع و يا حق رجوع محدود وام دهندگان به بانيان پروژه.

ويژگي هاي كليدي تأمين مالي پروژه محور

گرچه اصطلاح تأمين مالي پروژه محور سال ها است كه در صنايع مختلف براي اشاره به دامنه گسترده اي از ساختارهاي تأمين مالي ممكن مورد استفاده قرار مي گيرد، اما مي توان گفت: در همه آنها، پنج ويژگي مشترك وجود دارد:

تشكيل پروزه SPV [1]

SPV، شركت پروژه، يا شركت واسط، شخصيت حقوقي مستقلي است كه مسئول و متعهد تنظيم روابط قراردادي بين ذي نفعان درگير در فرايند تأمين مالي پروژه اي مي باشد (Ellafi, 2005).

وجود ترتيبات قراردادي گسترده بين ذي نفعان

در تأمين مالي پروژه محور، استفاده از ارتباطات قراردادي متنوع اجتناب ناپذير است. اين قراردادها، نمايانگر اجزاي اصلي حمايت اعتباري از پروژه هستند(Orgeldinger, 2006).

حق رجوع محدود/ بدون حق رجوع بودن

يكي از مهم ترين وجوه تمايز تأمين مالي پروژه اي و شركتي در وجود يا عدم وجود حق رجوع وام دهندگان به باني است. در تأمين مالي شركتي، مهم ترين منبع بازپرداخت ها ترازنامه شركت مادر است كه محل تجميع هر نوع از جريانات نقدي ورودي و از هر نوع منبعي است (IFC, 1999).

تأمين مالي خارج ترازنامه اي

يكي از دلايل انتخاب تأمين مالي پروژه محور توسط بانيان محافظت ترازنامه شركت مادر از ريسك هاي پروژه است تا در صورت شكست احتمالي، پروژه وضعيت مالي شركت مادر دچار مشكل نشود. به صورت ساده، مي توان گفت: تأمين مالي خارج ترازنامه اي به معني جدايي مسايل مالي مرتبط با پروژه از ترازنامه شركت مادر است و مسئوليت بازپرداخت ها با شركت پروژه (SPV) است. در حالي كه در تأمين مالي ترازنامه اي تأمين مالي يا از طريق بدهي مستقيم و يا از طريق انتشار سهام مي باشد (Merna, 2010).

توجيه پذيري مالي پروژه

درآمدهاي آتي پروژه مهم ترين ركن تأمين مالي پروژه محور است؛ چراكه بازپرداخت ها بايد از محل جريانات نقدي و دارايي هاي خود پروژه صورت گيرد. بنابراين، قابليت پروژه براي ايجاد جريانات نقدي آتي بايد اثبات شود. براي نمونه، قراردادهاي فروش برق پروژه ايجاد نيروگاه و يا قراردادهاي اخذ عوارض در مورد احداث پل يا راه مي توانند اين قابليت را اثبات كنند.

بررسي تأمين مالي پروژه محور در بخش بالادستي نفت ايران
مطالعه موردي ـ توسعه فازهاي 9 و 10 پارس جنوبي

با پيروزي انقلاب اسلامي و منع مالكيت شركت هاي خارجي بر منابع نفتي، قراردادهاي بيع متقابل راهكار مناسبي در اين زمينه بود. در اين شيوه، تأمين مالي به عهده شركت هاي نفتي پيمانكار بود. با نهايي شدن قانون تشويق و حمايت سرمايه گذاري خارجي، سرمايه گذاري مستقيم خارجي در بخش بالادستي، كه منجر به ايجاد مالكيت براي سرمايه گذار مي شد، همچنان ممنوع، ولي جذب منابع خارجي در قالب ساير روش ها، كه با تضمين هاي غيردولتي باشد، آزاد است.

اولين بار تأمين مالي با پشتوانه محصولات خود پروژه در توسعه فازهاي 9 و 10 تا حد محدودي عملي شد. اين شروع راهي براي تأمين مالي پروژه محور بود. اين روند با تأمين مالي از طريق انتشار اوراق مشاركت ارزي يا صكوك، كه شبهه ربوي بودن را نيز از بين مي برد، در توسعه فازهاي 15 و 16 ادامه يافت.

در اجراي فازهاي (9 و 10) شركت ملي نفت ايران، با كنار گذاشتن روش بيع متقابل، خود تأمين مالي و انعقاد قرارداد با پيمانكاران را بر عهده گرفت و اپراتور اجراي اين دو فاز شد. بدين منظور، شركت نفت بر مبناي طراحي پايه انجام شده در فازهاي 4 و 5، به انتخاب پيمانكاران اقدام كرد. براي تأمين مالي اين پروژه در چارچوب موافقتنامه هاي دوجانبه قسمتي از محصول پروژه در ازاي تأمين مالي به گروهي از تأمين كنندگان مالي، كه عمدتاً كشورهاي صنعتي عضو OECD هستند، واگذار شد. وثايق تأمين مالي، همان اجازه فروش قسمتي از محصول توسط تأمين كنندگان مالي بوده كه سازوكار آن از طريق حساب اماني عملياتي شده است. ارتباط بين سه طرف اصلي در تأمين مالي در شكل 2 آمده است.

همان طور كه اشاره شد، مبناي اخذ تسهيلات مالي توجيه پذيري خود پروژه بوده و بازپرداخت اقساط از محل عوايد همان پروژه است. البته در مراحل ابتدايي، كه عوايد حاصل از فروش محصولات همراه براي پوشش تعهدات كفايت نمي كند، از ساير منابع درآمدي شركت مادر براي پرداخت ها استفاده مي شود.

1. قراردادهاي مربوط به وام و واريز عوايد فروش محصول به حساب اماني

2. قرارداد فروش محصولات پروژه تا حد معين

3. توافقات پرداخت اقساط از طريق حساب اماني

شکل 2. ارتباط بين سه طرف اصلي در تامين مالي [9]

شکل 3. چگونگي باز پرداخت اقساط

به عبارت ديگر، در اين شيوه عناصري از تأمين مالي پروژه محور ديده مي شود. به هرحال، وام دهنده در تمامي مراحل تا حصول كامل حساب هاي دريافتني خود حق رجوع به شركت مادر را دارد. در شكل3، اين فرايند ترسيم شده است.

تأمين مالي پروژه محور از طريق ابزارهاي مالي اسلامي(صكوك) در بخش بالادستي نفت

در قسمت هاي قبلي تأمين مالي پروژه محور و شروع به كارگيري اين سيستم در بخش بالادستي صنعت نفت مورد بررسي قرار گرفت. اما آنچه در اينجا مطرح است چگونگي تأمين مالي پروژه محور از طريق ابزارهاي مالي اسلامي يا صكوك است. بر اساس استاندارد شمارة 17 شريعت سازمان حسابداري و حسابرسي نهادهاي مالي اسلامي[2]، صكوك عبارت است ازگواهي هايي با ارزش اسمي يكسان، كه پس از اتمام عمليات پذيره نويسي، بيانگر پرداخت مبلغ اسمي مندرج در آن توسط خريدار به ناشر است. دارندة آن، مالك يك يا مجموعه اي از دارايي ها، منافع حاصل از دارايي و يا ذينفع يك پروژه يا يك فعاليت سرمايه گذاري خاص مي شود (AAOIFI, 2004: Standard No 17).

بر اساس اين تعريف، دارندگان اين اوراق مالك دارايي، منافع حاصل از دارايي، ذي نفع يك پروژه و يا يك فعاليت سرمايه گذاري هستند كه هر كدام از اين موارد، به نوعي پشتوانه اوراق صادر شده خواهند بود. ازاين رو، ويژگي هاي صكوك با اصول تأمين مالي پروژه محور كاملاً منطبق هستند. در نتيجه، تأمين مالي بخش بالادستي نفت از طريق انتشار صكوك را مي توان تأمين مالي پروژه محور اسلامي دانست. براي يافتن ابزارهاي مالي اسلامي متناسب با اين بخش، بايد ابتدا معيارهاي لازم براي ابزار را تعيين و بر اساس آن ابزارهاي متناسب را طراحي كرد.

معيارهاي انتخاب گزينه مناسب تأمين مالي اسلامي در بخش بالادستي نفت ايران

براي انتخاب بهترين گزينه ممكن، بار ديگر وضعيت فعلي تأمين مالي در بخش بالادستي نفت كشور مورد بررسي قرار مي گيرد:

ـ در صنعت نفت به طور متوسط نياز به سرمايه گذاري متوسط سالانه 50 ميليارد دلار وجود دارد (نشاني؟).

ـ امكان استفاده از گزينه هاي بيع متقابل و فاينانس در بخش بالادستي نفت كم رنگ شده، به طوري كه با جدا كردن بسته تأمين مالي از بسته واگذاري بيع متقابل در توسعه فازهاي 9 و 10، با كارشكني بانك هاي طرف قرارداد از جمله HSBC بانك لندن به عنوان بانك اصلي، تأمين مالي اين دو فاز با مشكل مواجه شد. تشديد محدوديت هاي مالي بين المللي نيز استفاده از منابع مؤسسات پولي و مالي فراملي را محدود كرد.

ـ منابع داخلي وزارت نفت، منابع بانك هاي داخلي و ساير منابع ارزي نيز پاسخگوي اين حجم از سرمايه گذاري نيست.

ـ به كارگيري گزينه هايي از قبيل معاملات جبراني مثل[3]BOT، علاوه بر اينكه دامنه انتخاب پيمانكار را به شدت محدود مي كند، داراي ايرادات قانوني در حوزه مالكيت است.

روشن است كه گزينه هايي مانند يوزانس[4] نيز علاوه بر مشكل كوتاه مدت بودن و هزينه بالاي تأمين مالي در اين حجم از سرمايه گذاري، كاربرد ندارند.

بنابراين، از جمله بهترين گزينه هاي باقيمانده، استفاده از ابزارهاي مالي اسلامي است. بر اساس قانون بودجه سال هاي 1390 و 1391 كل كشور، وزارت نفت و شركت هاي وابسته و تابعه مجاز به استفاده از اين ابزار براي اجراي طرح هاي انتفاعي و داراي توجيه فني اقتصادي و مالي مي باشند. اين ابزارها، ضمن سازگاري با اصول فقهي و رفع شبهات ربوي بودن، كه در مورد فاينانس مطرح بود، مي توانند در اين زمينه به كار گرفته شوند. همان طور كه قابليت خود را در اولين مجموعه انتشار پس از كارشكني بانك هاي طرف قرارداد، براي تأمين مالي فازهاي 9 و 10 پارس جنوبي اثبات كردند. اما اشكالي كه به نوع ابزار انتخاب شده وارد است، عدم تناسب ابزار مورد استفاده (اوراق مشاركت) با نياز و خواسته باني است. به عبارت ديگر، استفاده از اوراق مشاركت الزامات و محدوديت هايي از جمله تعيين و تأييد سود و يا زيان واقعي طرح، توسط شركت واسط و ارتباط تنگاتنگ فرايند اجرا با تأمين مالي در جهت حفظ حقوق تأمين مالي كنندگان را در پي دارد. درحالي كه به دليل محيط متغير اجرا تنظيم نقشه راه ثابت اوليه امكان پذير نبوده و تغييرات بعدي بايد به تأييد امين[5] برسد. درحاليكه، نظام تصميم گيري در اين صنعت، به اندازه اي چابك نيست كه درگير اين فرايند شود.[6] بنابراين، براي انتخاب ابزار مالي اسلامي متناسب با نياز باني، ابتدا بايد ويژگي هاي ابزار مورد نياز مورد بررسي قرار گيرد. نتايج حاصل از مطالعات ميداني معيارهاي زير را براي انتخاب ابزار مناسب تعيين نمود كه تحت سه سرفصل دسته بندي شده اند:

امكان انتشار

سازگاري با قوانين اساسي و نفت در حوزه مالكيت؛ تطابق با اصول شريعت اسلامي با تأكيد بر فقه اماميه؛ فراهم بودن زيرساخت هاي حقوقي، حسابداري و مالياتي.

جذابيت ابزار براي باني

حداقل كردن هزينه تأمين مالي و جلوگيري از پرداخت سود اضافه توسط باني؛ عدم نياز به حضور مؤسسه حسابرسي و حسابداري بين المللي در فرايند؛ حداقل دخالت تأمين مالي كننده در فرايند اجرايي طرح؛ پرداخت سود ثابت و جدا كردن سود طرح از سود اوراق؛ امكان فروش خارجي؛ داشتن كمترين حساسيت نسبت به رتبه بندي؛ داراي سررسيد بلندمدت.

جذابيت ابزار براي خريدار اوراق

امكان تبديل به سهام و ساير اوراق بهادار در سررسيد؛ رواج بين المللي و شناخته شدن بين عموم؛ داشتن پشتوانه فيزيكي و مشهود؛ امكان مبادله اوراق در بازارهاي ثانويه (كاهش ريسك نقدشوندگي)؛ حداقل كردن ريسك اعتباري.

ابزارهاي تأمين مالي اسلامي قابل كاربرد در بخش بالادستي نفت ايران بر اساس معيارها
اوراق (صكوك) اجاره

اوراق (صكوك) اجاره، نوعي صكوك سرمايه گذاري است كه بيانگر مالكيت واحدهاي سرمايه گذاري با ارزش برابر از دارايي هاي بادوام فيزيكي اي هستند كه به يك قرارداد اجاره، آن طور كه در شريعت تعريف شده است، پيوند خورده اند (نجفي، 1385). در ميان محصولات مالي اسلامي، صكوك اجاره يك محصول متمايز به شمار مي رود كه محبوبيت زيادي بين سرمايه گذاران مسلمان به دست آورده است. از سوي ديگر، ناشران (دولت ها و شركت ها) نيز صكوك اجاره را روش مناسبي براي تجهيز منابع مي دانند. هزينه هاي انتشار صكوك در موارد اوليه بسيار بالا بود؛ زيرا هنوز هيچ اعتمادي نسبت به اين ابزار نوظهور وجود نداشت. بنابراين، فرايند انتشار نيازمند مستندسازي زياد، رتبه بندي توسط مؤسسات رتبه بند و تضمين فروش توسط مؤسسات كارگزاري و شركت هاي تأمين سرمايه بود كه مجموع اين موارد، هزينه هاي انتشار را افزايش مي داد. اما پس از اينكه صكوك به عنوان يك ابزار مالي مناسب و قابل اطمينان شناخته شد، اين هزينه ها كاهش يافت (همان).

پروژه هاي بخش بالادستي نفت معمولاً داراي سه قسمت عمده هستند كه مشتمل بر طراحي، خريد تجهيزات و ساخت است. از اوراق اجاره، مي توان براي تأمين مالي تجهيزات استفاده كرد كه حدود 70% وزن مالي پروژه ها را به خود اختصاص مي دهند. تأمين مالي از طريق اوراق اجاره مي تواند با پشتوانه دارايي موجود (جهت تأمين نقدينگي) و يا مبتني بر دارايي (براي خريد دارايي جديد) باشد. در شرايط فعلي، تأمين مالي با پشتوانه دارايي هاي موجود ارجحيت دارد؛ چرا كه دارايي هاي قابل پذيرش پشتوانه انتشار مبتني بر ويژگي هاي دستورالعمل انتشار اوراق اجاره مصوب سازمان بورس وجود دارد. از جمله مهم ترين آنها، ريگ هاي حفاري فعال در صنعت نفت است كه از نظر حسابداري عمر مفيد بالاي چهار سال دارند. اما در مورد انتشار نوع دوم، به دليل اينكه باني انتشار (شركت ملي نفت ايران) از فروشنده تجهيزات جداست و معمولاً تجهيزات سرمايه اي پروژه هاي صنعت نفت وارداتي هستند، تنها مي توان اين نوع تأمين مالي را براي تجهيزات توليد داخل به كار برد. همچنين پيمانكاران عمومي صنعت نفت در صورت داشتن دارايي هاي قابل پذيرش، مي توانند از اين ابزار براي تأمين مالي استفاده كنند. در پيمان هاي EPC از طريق مدل جدايي باني از فروشنده، پيمانكار عمومي مي تواند تجهيزات توليدي (قابل نصب در پروژه) خود را به شركت ملي نفت ايران بفروشد.

اوراق (صكوك) سلف موازي

سلف يا سلم از اقسام بيع و عكس نسيه است. يكي از مهم ترين كاركردهاي صكوك سلف، تأمين مالي بنگاه هاي اقتصادي است. با اين روش، از يك سو پس اندازكنندگاني كه به علت كوچك بودن حجم سرمايه خود يا به علت نداشتن مهارت كافي توانايي سرمايه گذاري مستقيم ندارند، مي توانند با خريد اوراق سلف از راكد ماندن وجوه خود جلوگيري كرده و از سود آن بهره مند شوند. صكوك سلف، نخستين بار در بحرين منتشر شده است. مؤسسة پولي بحرين براي نخستين مرتبه در حوزة كشورهاي خليج فارس در سال 2001 ميلادي، اسناد دولتي مطابق با قوانين اسلامي منتشر كرد (فراهاني فرد، 1388).

در اين روش، كه نسبت به ساير روش هاي تأمين مالي داراي سررسيد كوتاه مدت تري است، باني(شركت ملي نفت ايران) محصول پروژه( نفت خام) را به خريدار اوراق سلف پيش فروش مي كند. تحويل كالاي موضوع قرارداد سلف(نفت خام) مدت دار، ولي پرداخت نقد و كمتر از قيمت روز خواهد بود.

گرچه عقد سلف از انواع عقود مبادله اي و با سود ثابت است، اما اين ابزار(اوراق سلف) از جهت نوع سود پرداختي مي تواند در طيفي بين عقود مبادله اي و مشاركتي باشد. در عقود مشاركتي، خريدار اوراق با مشاركت در ريسك هاي فرايند اجرايي پروژه ها در سود (زيان) انتظاري آن مشاركت دارد، با اينكه در مديريت آن نقشي ندارد. از سوي ديگر، در انواع عقود مبادله اي نوعاً سود پرداختي به اوراق ثابت است. بنابراين، گروه اول از ريسك نسبتاً بيشتر و گروه دوم از ريسك نسبتاً كمتري برخوردارند. ويژگي خاص اين ابزار، در اين است كه باني به مقتضاي شرايط با ايجاد جذابيت از طريق مديريت و پوشش ريسك بازار، اين ابزار را در طيفي بين اين دو مي تواند جابه جا كند. براي نمونه، با تضمين فروش نفت به قيمت معين ريسك نوسان قيمت را بپذيرد و اوراق را به ابزار با سود ثابت تبديل كند، يا با تضمين حداقل قيمت فروش ريسك كاهش قيمت را از يك كف حداقل و يا در يك بازه قيمتي بپذيرد. بنابراين، نوع پرداخت سود در اوراق(صكوك) سلف مي تواند ثابت، شناور يا شناور مديريت شده باشد تا بتوان به هر نوع تقاضايي در بازار سرمايه در راستاي تأمين مالي باني پاسخ داد (حدادي، 1390، ص132).

از آنجا كه خريداران اوراق، مصرف كنندگان نفت خام نيستند و مستقيماً امكان فروش و حمل آن را ندارند، به شركت واسط وكالت مي دهند تا با تحويل كالا در سررسيد، آن را به قيمت روز به فروش رسانده، مابه التفاوت قيمت فروش نقدي و سلف را پس از كسر كارمزدهاي لازم، به عنوان سود به آنها پرداخت كند. گرچه در عقد سلف فروش كالا پيش از قبض توسط خريدار مجاز نيست، اما با استفاده از رويكرد سلف موازي، خريدار اوليه پس از پرداخت كل ثمن به موازات سلف اوليه و در جايگاه فروشنده، اقدام به انعقاد قرارداد فروش سلف ديگري با خريدار بعدي كرده كه مستقل از قراداد سلف اوليه است. بر اساس اين سيستم خريدار اوليه، اوراق تعهد تحويل كالا(حواله) توسط باني(شركت ملي نفت ايران) را به ديگري واگذار كرده و از بازار خارج مي شود. به اين طريق از زمان انتشار تا زمان سررسيد تحويل كالا، امكان انعقاد سلف هاي متعدد در بازار ثانويه وجود دارد (فراهاني فرد، 1388). شركت ملي نفت ايران، با گنجاندن اختيار فروش براي دارنده اوراق در يك كف قيمتي تعين شده و همچنين اختيار خريد براي خود در يك سقف قيمتي تعيين شده، دامنه قابل قبولي را براي خريد و فروش اوراق ايجاد مي كند كه هم جذابيت و نقدينگي اوراق را براي خريداران افزايش مي دهد و هم به اين وسيله مي تواند امكان فروش را براي خود در بازار سرمايه افزايش دهد. در ذيل به اختصار به مراحل انتشار اشاره مي كنيم.

مرحله اول: جمع آوري وجوه و وكالت خريداران به باني

1. اين مرحله شامل تأسيس شركت واسط، انتخاب شركت تأمين سرمايه و فروش اوراق در بازار سرمايه و جمع آوري وجوه مي باشد. خريداران ضمن خريد اوراق، به شركت واسط به عنوان نماينده باني وكالت مي دهند تا كالاي موضوع قرارداد سلف (نفت) را در سررسيد به فروش رسانند.

مرحله دوم: فروش در سررسيد

در اين مرحله، بر اساس وكالت اخذ شده از دارندگان اوراق سلف، شركت واسط و باني اقدام به فروش نفت خام در بورس كالاي ايران يا بازارهاي جهاني مي كنند. تعيين قيمت مي تواند بر اساس معيارهاي قيمت گذاري بورس كالا يا عرضه و تقاضاي جهاني باشد.

مرحله سوم: تسهيم منافع حاصل از فروش

در اين مرحله، شركت واسط مبالغ حاصل از فروش نفت را دريافت مي كند. دريافت مبالغ بر اساس سياست هاي بانك مركزي مي تواند به ريال يا ارز خارجي باشد؛ يعني گرچه فروش نفت به ارز خواهد بود، اما تسويه اوراق و چگونگي انتقال ارز بسته به سياست هاي بانك مركزي خواهد بود. همچنين باني بواسطه اينكه در فروش نفت نقش دارد، بسته به نوع اوراق منتشره مي تواند در طيفي بين دريافت كارمزد فروش تا كل مبلغ فروش در مبالغ دريافتي سهيم باشد. پس از كسر كارمزدهاي لازم، مابه التفاوت مبالغ دريافتي به دارندگان اوراق پرداخت مي شود.

اوراق (صكوك)استصناع

واژه استصناع ، در لغت از باب استفعال از مادة صنع است و به معناي طلب و سفارش ساخت چيزي را مي گويند (عميد، 1363) و در استعمال عرفي عبارت از اينكه كسي، ساخت چيزي را از صنعت گر يا هنرمندي تقاضا كند(زحيلي، 1412ق). در اصطلاح فقهي و حقوقي، استصناع قراردادي است كه به موجب آن يكي از طرفين قرارداد، در مقابل مبلغي معين، ساخت و تحويل كالا يا طرح مشخصي را در زمان معين نسبت به طرف ديگر به عهده مي گيرد (زرقاء، 1412ق).

قرارداد استصناع يا سفارش ساخت قراردادي بين دو شخص حقيقي يا حقوقي، مبني بر توليد كالاي خاص يا احداث طرح ويژه است كه در آينده ساخته و قيمت آن نيز در زمان يا زمان هاي توافق شده، به صورت نقد يا اقساط پرداخت شده است (نظرپور، 1384). بنابراين، چنانچه در پروژه هاي سفارش ساخت بتوان با تكيه بر دارايي ها و عوايد حاصل از اجراي پروژه از مؤسسات پولي و مالي تأمين مالي را انجام داد، از طريق انتشار صكوك استصناع نيز مي توان اقدام به تأمين مالي كرد. اوراق استصناع، به دليل پيچيدگي هايي كه دارد، چندان براي تأمين مالي مناسب نيست، اما به هر حال در شرايطي كه گزينه هاي قابل انتخاب محدود باشد، از اين ابزار مي توان استفاده كرد.

اوراق استصناع بر پايه عقد استصناع منتشر مي شود. بنابراين، سفارش دهنده كارفرما و سازنده پيمانكار خواهد بود و از آنجا كه بر پايه اين عقد تهيه مواد اوليه با سازنده است، اين اوراق مي توانند علاوه بر رويكردهاي EPC در پروژه هاي با رويكرد EPCF نيز كارايي مناسبي داشته باشند.

در پروژه هاي EPC، كارفرما خود تأمين مالي را به عهده دارد و در EPCF، تأمين مالي به بسته ارجاع كار افزوده مي شود. در هر دو سيستم، ارجاع كار، براي انتشار اوراق بايد يك شركت واسط تشكيل شود و به نمايندگي از خريداران اوراق مالكيت پروژه و تسهيلات ايجاد شده را به عهده گيرد تا در صورت لزوم جهت حفظ حقوق دارندگان اوراق اقدام مقتضي را به عمل آورد. اما اينكه بتوان مالكيت پروژه و تسهيلات ايجاد شده را در بخش نفت به غير از دولت واگذار كرد، مسئله مهمي است. از آنجايي كه در انتشار اوراق مشاركت، دارندگان اوراق مالك مشاع و شريك باني انتشار محسوب مي شوند و در بخش بالادستي نفت، چندين مورد انتشار از اين نوع وجود داشته، به نظر مي رسد در انتشار اوراق استصناع نيز اين مسئله قابل حل باشد. پروژه هاي بخش بالادستي نفت را به دو شكل مي توان از طريق صكوك استصناع تأمين مالي كرد: استصناع موازي و تركيب استصناع و اجاره به شرط تمليك.

قالب حقوقي استصناع

با توجه به اختلاف نظرهايي كه در ماهيت قرارداد استصناع وجود دارد، بايد استصناع را در قالب حقوقي مناسبي به كار برد تا مورد وفاق عموم صاحب نظران باشد. براي حلّ مسئله بايد از قراردادي استفاده كرد كه از يك سو، مورد توافق فقها باشد و از سوي ديگر، انعطاف لازم براي صور و حالات مختلف استصناع را پوشش دهد. عقد استصناع، گرچه نسبت هايي با بيع سلم، اجاره يا مطلق وعد و مواعده دارد، اما مي توان آن را در قالب عقدي مستقل و لازم الوفا تصور كرد؛ زيرا از آنجا كه در اين معامله سفارش پذير متعهد مي گردد با مواد اوليه اي كه خود تهيه مي كند، طرح را تكميل كرده آنگاه تحويل دهد، بواسطه اين معامله عمل و عين هر دو بر ذمه مي آيد. درواقع، از آنجا كه اين عقد مخالفتي با كتاب و سنت ندارد و صدق عقد هم بر اين قرارداد بلامانع است، مشمول اطلاق اوفو بالعقود خواهد شد (نظرپور، 1384، ص 92). بر همين اساس، در سال1390بر اساس بند 98 قانون برنامه پنجم توسعه، قرارداد استصناع به عنوان عقدي مستقل شناخته شد و به قانون عمليات بانكي بدون ربا افزوده شد.

استصناع موازي

در اين روش باني(شركت ملي نفت ايران)، جهت توسعه هر يك از فازهاي تعريف شده در منطقه پارس جنوبي، اقدام به تأسيس شركت پروژه مي كند كه هر دو بخش تأمين مالي و اجراي پروژه از طريق قرارداد استصناع را به عهده دارد. بدنه شركت پروژه داراي سه قسمت اصلي به شرح ذيل خواهد بود (حدادي، 1390).

ـ عناصري از شركت مديريت مركزي، دارايي هايي كه بر اساس قانون توسعه ابزارهاي و نهادهاي مالي براي تشكيل هر شركت واسطي الزامي است، عهده دار نقش امين در فرايند انتشار خواهند بود.

ـ عناصر مديريت مالي منصوب شده از سوي باني براي مديريت فرايند و زمانبندي انتشار اوراق؛

ـ عناصر مديريت پروژه براي مديريت و راهبري پروژه و نظارت بر كار پيمانكاران EPC؛

ـ شركت پروژه به جاي دريافت نقدي مبلغ قراداد، اوراق بهادار استصناع با سررسيدهاي معين دريافت خواهد كرد؛

ـ شركت پروژه، در قالب استصناع دومي، ساخت پروژه مورد نظر را به پيمانكار مربوط سفارش مي دهد و در مقابل، متعهد مي شود قيمت پروژه را طبق زمان بندي مشخص به وي بپردازد؛

ـ شركت پروژه اوراق دريافتي از باني را از طريق بازار سرمايه به فروش رسانده (تنزيل مي كند) و بر اساس برنامه زمان بندي به پيمانكار پراخت مي كند.

تركيب استصناع و اجاره به شرط تمليك

در اين مدل تأمين مالي به عهده پيمانكار خواهد بود. به عبارت ديگر، شركت ملي نفت ايران، انجام پروژه در قالب EPCF را از پيمانكار عمومي[7] مي خواهد. پيمانكار براي انجام كار، اقدام به تأسيس SPV مي كند. SPV در چارچوب قوانين و از طريق بازار سرمايه اقدام به انتشار اوراق استصناع كرده و از محل فروش اوراق منابع مالي لازم براي اجراي پروژه را در اختيار پيمانكار قرار مي دهد. با اتمام فرايند ساخت پيمانكار عمومي تسهيلات ايجاد شده را در قالب اجاره به شرط تمليك به شركت ملي نفت ايران واگذار كرده و با اقساط دريافتي اوراق را تسويه خواهد كرد. در اين روش، پيمانكار مي تواند در ازاي تأمين مالي قسمتي از محصول پروژه (نفت خام) را خريداري نمايد.

نتيجه گيري

بر اساس معيارهاي گزينش ابزارهاي مناسب تأمين مالي اسلامي در بخش بالادستي نفت كه بر پايه ادبيات موضوع، مطالعات ميداني و نظر خبرگان(مصاحبه هاي نيم ساختار يافته) استوار است[8]، مي توان گفت ابزارهاي مالي اسلامي با سود ثابت براي اين بخش داراي اولويت هستند كه شامل اوراق اجاره- اوراق سلف (سلف موازي) ـ اوراق استصناع ( استصناع و اجاره به شرط تمليك- استصناع موازي ) مي باشند. بكارگيري هر يك از انواع اوراق اجاره و استصناع بسته به سيستم ارجاع كار و سياست واگذاري پروژه ها خواهد بود. همچنين اوراق سلف را مي توان در يك بازه پرداخت سود به صورت شناور مديريت شده مورد استفاده قرار داد. در جدول 2 ابزارهاي قابل استفاده و حوزه هاي كاربرد هر يك در بخش بالادستي نفت به طور خلاصه آمده است.

جدول 3. كاربردهاي ابزارهاي مالي اسلامي متناسب با نيازهاي بخش بالادست

ابزارهاي مبادله اي
نوع اوراق(صكوك)	پشتوانه	حوزه هاي قابل كاربرد	منتشر كننده	مدت اوراق	كم زياد ريسك اعتباري
اجاره	دارايي	خريد تجهيزات و تأمين مالي با پشتوانه دارايي هاي موجود	NIOC و GC	كوتاه مدت بلند ميان مدت بلند مدت
سلف	محصول پروژه	تأمين هزينه هاي جاري	NIOC	كوتاه مدت
تركيب استصناع و اجاره به شرط تمليك	دارايي هاي پروژه	EPCF	GC	ميان مدت بلند مدت
استصناع موازي	عوايد پروژه	EPC	NIOC و GC	ميان مدت بلند مدت

توضيحات جدول: EPC: رويكرد ارجاع كار به پيمانكار در بسته طراحي، تأمين تجهيزات و ساخت؛ EPCF : رويكرد ارجاع كار به پيمانكار در بسته طراحي، تأمين تجهيزات، ساخت و همچنين تأمين مالي ؛ NIOC: شركت ملي نفت ايران؛ GC: پيمانكار عمومي؛ مدت: منظور از كوتاه مدت: زير يكسال، ميان مدت يك تا سه سال و بلندمدت بيش از سه سال؛ ريسك اعتباري: به معني احتمال نكول در سررسيد است.

---